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jueves 19/5/22

Palabra de Mario

Nos vamos de vacaciones con España al borde del abismo financiero e Italia en estado de alerta política y económica. Y lo que ocurra durante el verano dependerá de lo que haga el BCE. Desde hace dos años se han estado tomando medidas sin la visión estratégica necesaria para hacer frente a la triple crisis que sufre Europa: la de la Deuda, la del crecimiento y la bancaria.

Nos vamos de vacaciones con España al borde del abismo financiero e Italia en estado de alerta política y económica. Y lo que ocurra durante el verano dependerá de lo que haga el BCE. Desde hace dos años se han estado tomando medidas sin la visión estratégica necesaria para hacer frente a la triple crisis que sufre Europa: la de la Deuda, la del crecimiento y la bancaria. Se ha tratado de disminuir la presión de los mercados financieros, como quien lucha contra un incendio, sin que se acaben nunca de apagar sus brasas. Acordando soluciones un día que se cuestionan el siguiente o cuya aplicación requiere demasiado tiempo para que sean útiles.

Al final hemos vuelto a la situación en la que solo el BCE puede hacer el papel de bombero en última instancia. Como hizo el pasado verano y como Roma y Madrid le piden que vuelva a hacer antes de que sea demasiado tarde.

En realidad es casi toda la Unión Europea la que presiona al BCE para que nos salve del acoso de los mercados, sin decirlo demasiado fuerte para no afectar a su independencia. Soloel Gobierno español lo ha hecho de la forma más contraproducente posible y acumulando los errores diplomáticos con nuestros socios europeos.

Desde la misma Alemania se escuchan voces autorizadas que dicen “los sistemas de decisión políticos europeos son más lentos que los mercados y hoy por hoy no tenemos otro instrumento que las intervenciones del BCE”.

Estamos pues todos pendientes de la palabra de Don Mario (Draghi) que no es la palabra de Dios, pero casi. Al menos en lo que concierne a los problemas del euro, y más en particular a los de España e Italia.

Hasta el pasado miércoles 25 de julio don Mario parecía hacer oídos sordos a las peticiones de intervención. Cuando dijo que la misión del BCE no era resolver los problemas financieros de los Estados, el tipo de interés de nuestros bonos alcanzo el record del 7,75% y las Bolsas se hundieron. Pero, el jueves 26 de julio le bastó decir que haría lo que tuviera que hacer para sostener el euro para que la prima de riesgo cayera 60 puntos y la Bolsa española subiera el 6 % en pocas horas. La mejor prueba de la histeria de los mercados, pero también de la importancia que conceden a las decisiones del BCE.

Veremos cuánto dura esta reacción. Dependerá no solo de las palabras de Don Mario, porque las palabras de los responsables políticos europeos han ido perdiendo valor a medida de que sus promesas se han ido incumpliendo o se han revelado insuficientes. Sobre el papel, los fondos de rescate europeos podrían hacer lo que se pide al BCE. Pero sus recursos son muy limitados comparados con la dimensión de los mercados de Deuda española e italiana. España representa el 12 % del PIB de la zona euro, el doble que Grecia, Portugal e Irlanda juntos, y la Deuda italiana es el 120 % de su PIB.

El FESF dispone de menos de 250.000 millones de euros (250 mM€) pero parte de ellos están ya comprometidos para ayudar a los Bancos españoles y a Grecia. Su sucesor, el MES (Mecanismo Europeo de Estabilidad) dispondrá de 500 mM€, y aunque el último Consejo Europeo decidió que también podría utilizarlos para comprar Deuda pública, tampoco serían suficientes.

Pero además, el Mecanismo Europeo de Estabilidad todavía no existe. El Tribunal Constitucional alemán ha pedido tiempo hasta septiembre para estudiar los recursos presentados contra el Tratado que lo crea. Esperemos que no nos de un susto a la vuelta del verano, pero esa demora no presagia nada bueno.

Y mientras tanto seguimos destruyendo credibilidad y generando desconfianza. Hemos de ser conscientes de que la confianza en España esta bajo mínimos. Cuando la prima de riesgo estaba por los 300 puntos no se llamaba Zapatero. Y aunque ahora que esta por los 600 tampoco la debemos llamar Rajoy, lo cierto es que en pocos meses la destrucción de la confianza en España ha sido mayor que durante los últimos años del Gobierno socialista. A ello ha contribuido la catastrófica gestión del caso Bankia y el rosario de CCAA que se declaran incapaces de financiarse y piden al Gobierno central que las rescate.

Pero el Gobierno ha perdido todo margen de maniobra, cogido en las tenazas de la cólera popular frente a las medidas de austeridad, que contradicen flagrantemente el programa electoral con el que fue elegido, y la urgencia en reducir el déficit impuesta por Bruselas y aumentada por la torpeza de nuestros ministros.

De manera que de momento solo las intervenciones del BCE pueden sacarnos del atolladero en el que estamos y evitar lo que en Europa llaman la “espiral de la muerte” de un país. Esperemos que Draghi sea consecuente con la voluntad que ha expresado, pero él sabe mejor que nadie las limitaciones que tiene el BCE. ¿Qué puede en realidad hacer durante los próximos días o semanas?

Podría intervenir de seis formas diferentes.

De entrada, podría volver a comprar Deuda pública en el mercado secundario, como hizo en mayo del 2010 y sobre todo en agosto del 2011 con el Securities Market Program (SMP). Ya tiene 250.mM€ de Deuda pública en sus balances y algunos países, sobre todo Alemania se oponen, o se oponían, fuertemente a reiniciar el SMP. Pero para que esas compras tuvieran éxito, deberían provocar una anticipación a la baja permanente de los tipos de interés y no solo un frenazo coyuntural. Hasta ahora los SMP no han conseguido este objetivo y ni los más optimistas pensaban que se volvieran a aplicar este verano comprando otra vez Deuda pública española e italiana…. pero quizá las cosas se han puesto tan feas que nada es descartable.

Podría volver a dar liquidez a los Bancos a largo plazo y bajo tipo de interés (las denominadas VLTRO que ya hizo a finales del 2011 y principios del 2012). Pero esas operaciones sirvieron sobre todo para reforzar la relación entre el riesgo bancario y el riesgo de la Deuda soberana.

Podría recomprar créditos a los Bancos, como ha hecho la Reserva Federal americana, para mejorar la calidad de sus balances y no solo suministrarles liquidez. El problema es que eso sanea los balances de los Bancos a cambio de empeorar el del BCE. Y además, está de nuevo por ver como utilizarían los Bancos el margen de maniobra que les daría ese aumento de sus fondos propios. Probablemente comprarían más Deuda pública, aumentando la correlación entre riesgo bancario y riesgo soberano.

Pero no se puede tener todo al mismo tiempo. Si se quiere intervenir en el mercado de Deuda pública y el BCE no puede o no quiere hacerlo, hay que buscar a otro agente que lo haga y darle financiación barata.

Podría comprar las emisiones de bonos para financiar el EFSF o el ESM, pero eso solo abarataría sus recursos, no aumentaría sus capacidades de intervención, que ya hemos visto que son escasas. Y aumentarlas no es competencia del BCE.

Podría dar una licencia bancaria al ESM, es decir convertirlo en un Banco para que así tenga acceso a la liquidez que el BCE suministra a los Bancos. Una idea planteada muchas veces, rechazada hasta ayer mismo y que ahora parece renacer. Pero, en el fondo, se trataría de una monetización encubierta de la Deudas públicas que es a lo que se opone Alemania.

Y, por último, podría fijar un tipo de interés negativo para los depósitos que los Bancos mantienen en el BCE para incentivarlos a que movilicen esa liquidez y aumenten el crédito.

Estas son las armas de las que dispone el BCE, y a ellas se referían las palabras de Don Mario. La importancia que le dan los “mercados” son la prueba de la impotencia de las decisiones políticas tomadas por los Consejos Europeos. Las del 29 de junio, que tan cacareadas fueron como el triunfo de la Europa del Sur frente a la intransigencia alemana, se han diluido en el tiempo que requiere su aplicación. Y la decisión de Moody’s de colocar en perspectiva negativa la calificación de la Deuda alemana muestra también los límites de la acción intergubernamental.

Así están las cosas. Veremos lo que nos depara el verano.

Palabra de Mario
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